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国内房地产:中期业绩强劲但属预期之内,中型股风险回报更好属较佳之选

    然而,投资者应注意下半年的不确定因素,包括市场情绪转弱和开发商盈利能力进一步转弱。中国住房建筑面积销售增长已由17年一季度的17%同比增长减少至17年二季度的11%。随着紧缩措施伸展至其他城市,我们预测三/四季度的销售增长将进一步放缓至同比-7%/ -12%﹔地方政府亦正在推出新的政策措施,包括发展住房租赁市场等,以控制房价增长,有关措施将进一步加剧开发商在余下可供出售用地的竞争,并削弱他们的盈利能力。

一直以来,禹洲地产最为人称道的是公司的盈利能力强。从2016年的数据来看,以旭辉、中骏置业等为代表的闽系房企毛利率平均在25%左右,而禹洲地产高达36.3%。

在管面积在19年上半年同比增长22%至1.508亿平方米,使我们留意到业务运营方面有一些好兆头。核心物业服务业务的毛利率维持不变于11.9%。考虑到2019上半年公司由第三方开发商开发的项目占在管面积约80%,而且目前10%的新项目属于二手房产,我们认为公司要达到上述毛利率水平,并同时维持行业一流的服务标准并不容易。实现这一毛利率的关键是取决于增加管理费的能力,而公司的平均管理费则同比增长1%至每平方米3.16元人民币。由于公司现在更多地关注一、二线城市,相信该业务的毛利率可从18财年的11.4%提高至19财年/20财年的11.5%/11.6%。

    下一个“催化剂”…?

根据中原地产数据显示,截至6月20日,全国卖地最多的50座大城市合计卖地金额达到了12071.8亿,同比2016年的8859亿上涨幅度达到了36.3%,平均地价上涨了32.6%。

■期内核心业务表现良好,例如平均物业管理费和在管面积增长,对此我们看法正面。

    由于物业销售强劲(16年度/17年上半年合同销售额同比增长49%/75%),以及毛利率回升(从16年上半年的28.4%升至17年预测的29.6%),我们预计所覆盖的房地产开发商17年上半年的核心利润同比增长23%。由于预售的现金流入强劲,财务状况将保持稳固,净负债比率将保持在50-60%的水平(16年上半年:平均53%)。我们还应该看到龙湖和禹洲等开发商上调其全年销售目标(按照我们的估计,增长30%至1,430亿元人民币/增长12%至340亿元人民币)。

对于拿地计划,禹洲地产算过一笔账。根据李维的介绍,禹洲地产如果要成为千亿级的企业,至少要在30个以上的城市有项目,公司目前才进入了16个城市,希望未来每年都能新进5个城市。

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    我们看好中型至大型市值的优质房地产股,理由是︰1) 市盈率相对折让(较大型股便宜28%)和2) 基数较低,因此销售增长较快(2017年预测为同比31%,而大型股的则为24%),而由于市场份额上升,有关增长仍可预见。我们的首选是禹洲地产。

2016年房企全面大丰收,禹洲地产自然也不例外。进入2017年,禹洲地产的销售表现也较为强劲,数据显示,2017年前5个月,集团实现累计销售金额为人民币180.37亿元,同比增长73%,完成了60%的年度目标。

核心管理业务完好,重点关注1-2线城市

    看好中型股份,风险回报较佳

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评级:增持

强劲业绩属预期之内

@今日话题

机构:银河证券

根据年报显示,2016年禹洲地产通过收购的形式进入杭州及武汉市场,获得多块土地。截至2016年12月31日,禹洲地产的土地储备总可供销售面积为954万平方米,共计68个项目,平均楼面成本每平方米约人民币5072元。

我们将19-20财年每股盈利预测略微下调4-5%,主要是计及了超过800名员工的股权激励费用(我们估计19财年为7,000万元人民币)。股权激励费用可能会略微降低近期收益,但我们认为这是正面的,因为这应有助提升公司的长远竞争力。随着增值服务恢复较佳表现,我们对公司盈利前景变得更有信心。根据我们的最新预测,2018-2021财年的每股盈利年均复合增长率为28.5%。升级到「增持」。在将25倍目标市盈率的基准年从19财年推移至20财年,目标价上调至7.5港元。

(禹洲地产的核心净利润增长情况)

■由于教育等细分业务不再拖累整体盈利能力,我们更为看好公司在增值服务方面的执行能力。

瑞信指,禹洲地产在新发展城市的项目毛利率胜预期,平均约30%,连同旧有高利润项目(毛利率介乎34%至35%),可确保集团未来2-3年整体盈利能力。

■根据25倍2020年市盈率(按报表盈利基准;之前:25倍2019年市盈率),升级至「增持」,目标价上调至7.50港元。

在近几个月涨势喜人的内房股中,诸如旭辉控股集团等闽系房企的表现一直不尽人意:虽没拖后腿,却也表现平平,惹得投资者按捺不住期待,呼喊道:股价该“发”了!

2019上半年盈利疲弱,但经常性利润仍然强劲

如此看来,高毛利、销售强劲、中期可能派发股息成了近期券商看好禹洲地产的理由。

主要的下行风险包括:(1)毛利率下跌;(2)销售、一般及行政费用高于预期。

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